2023年美豆期货价格高位开局，主力期货合约围绕1500美分/蒲上下波动。结合CBOT各月份合约来看，美豆市场呈现出供给主导下的近强远弱的市场结构即强现实与弱预期并存，南美丰产预计将推动美豆重心下移，但真正下跌或许还要在等待一轮丰产。

一、利多驱动减弱或反转，美豆高估值难以为继

①1200美分/蒲→1700美分/蒲：2022年一季度美豆期价主连从1200美分/蒲拉涨至1700美分/蒲主要是基于2021/22年度南美大幅减产叠加美联储量化宽松。

②1700美分/蒲→1300美分/蒲：2022年三季度美豆预期丰产叠加美联储加息周期使得美豆期价高位跳水，跌至1300美分/蒲附近止跌，没有重回1200美分/蒲位置。

③1300美分/蒲→1500美分/蒲：由于美豆单产持续下调，全球大豆市场并未从南美大豆减产的阴霾中走出，即2022年一季度南美减产 2022年三季度美豆减产，美豆期货价格进入了上行轨道。

④1500美分/蒲→？：近期上行轨道被跌破，回测轨道下沿压力强度。目前美联储依旧处于加息周期，短期巴西预计会加速收割及出口，中长期拉尼娜转向厄尔尼诺对国际豆价持续下压。因2022年减产部分而下跌的幅度也将随着厄尔尼诺的到来而回吐。

二、强现实与弱预期并存 美豆呈现反向市场结构

美豆期货市场较为成熟，从简单的价格发现功能可以体现出美豆市场呈现出较为典型的近强远弱的反向市场结构。反向市场结构一般体现出的是强现实与弱预期并存，并且有三种演变方式：一是现实逐步击碎预期，现货价格持续顶着期货上移；二是预期逐步兑现落地，现货价格向期货靠拢；三是预期部分兑现，期现货折中靠拢。

1、国际大豆强现实

①美豆减产→出口潜力下降

美国单产下调叠加其国内需求增加带来的偏高榨利，使得美豆总出口潜力下降。进入3月以后，美豆出口进入淡季，巴西将续力接棒，强现实逐步退去。

②巴西收割及发运缓慢→阶段性供应偏紧

播种时间晚 收割期天气恶劣 阿根廷增加采购→巴西收割时间晚进度慢、运力紧张

3-5月预计巴西将会加速出口，届时全球大豆市场供应逐步朝向阶段性宽松发展，强现实逐步转弱。美豆出口进入淡季，巴西将续力接棒，强现实逐步退去。

2、国际大豆弱预期

①南美丰产

阿根廷：大豆主产区遭受干旱与寒霜多重打击而大幅减产，市场预估2022/23年度阿根廷大豆产量在2500-3350万吨之间，相比于2021/22年度的4390万吨大幅减产1040-1890万吨。阿根廷为完成其油粕出口订单，增加了对巴西大豆的进口。

巴西：播种季与生长季气候较好，市场认为2022/23年度巴西产量大概率维持在1.508-1.547亿吨之间，相比于2021/22年度的1.295亿吨大幅增产2130-2520万吨。

巴西 阿根廷：阿根廷大豆单产持续恶化使得南美丰产利空有所弱化，弱化程度变数主要在阿根廷方面。巴西大豆加速出口依旧大概率将美豆重心下移，但真正大跌行情还需要2023/24年度美豆丰产来配合，即天气周期的转换。

②拉尼娜预计结束

从2000年以来美豆价格的长历史周期来看，大豆价格周期与大型气候周期频率较为一致，基本每4-5年为一个周期。20多年来每个周期的价格高点出现的年份较为有规律性，分别是2004年、2008年、2012、2016年和2020年。本轮大豆期价牛市是在2020年重心拉升基础上的推波助澜，拉尼娜三峰使得2022年美豆主连期价逼近2012年的历史高点。

三峰拉尼娜较为罕见，气象模型显示拉尼娜强度大概率转弱并向厄尔尼诺方向发展。目前拉尼娜强度预计减弱。根据美国国家海洋和大气管理局(NOAA)机构预计显示从拉尼娜过渡到拉尼娜-厄尔尼诺转变（ENSO）可能会发生在2023年2-4月，北半球的初夏预计ENSO保持中性，到了夏季气候大概率转向厄尔尼诺，这对于大豆作物生长是有利的。中长期来看国际大豆大概率会朝向丰产的方向发展，对于国际大豆价格可能会形成持续性利空压制。

NINO3.4区海温异常情况

连续5个月的NINO3.4区海温指数的3个月滑动平均值≤-0.5℃定义为一次拉尼娜事件

三、大豆真正下跌还需要再等一季丰产

美豆出口进入淡季，巴西将续力接棒，美豆2022/23年度减产的强现实逐步退去。3-5月预计巴西将会加速出口，届时全球大豆市场供应逐步增加，阶段性供应偏紧的情况会有所缓解，即国际大豆强现实逐步弱化；但另一方面来看，南美丰产利空强度受阿根廷大幅减产的影响而减弱，2022/23年度预计国际大豆价格在上半年重心逐步下移至1400美分/蒲附近。国际大豆市场真正迎来下跌或许要等待气候配合，即市场还需要再等待一季大豆丰产。

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